信托公司特殊资产投资业务系列之二——业务模式
不良资产证券化业务
2020年，不良资产证券化产品共发行55单，同比增长89.66％，发行规模282.60亿元，同比增长96.95％。发行主体主要为商业银行，其次是金融资产管理公司。信托公司担任SPV。2020年度不良资产证券化产品的现券优先档换手率达42.55％，远高于普通资产证券化产品优先档27.54％的换手率，显示出不良资产证券化产品良好的市场吸引力。
银行系信托公司在开展不良资产证券化业务时具有显著的资源优势，建信信托自2016年以来发行不良ABS产品超百亿，均由建设银行担任资产服务机构，继续负责不良资产包的后续管理和处置，底层资产涉及工商业贷款、房抵贷、信用卡等多类型不良债权。该业务模式较为简单，能够达到快速增量的效果。
并购重组业务
收购困境企业所需资金往往规模体量较大，信托公司作为金融机构可以募集社会资金，利用特有的贷款牌照优势搭建资金融通的桥梁，一方面为众多市场机构提供投资于具有潜在丰富利润的不良资产的机会，一方面助力挽救优质企业，从而实现各方利益的共赢，有效服务实体经济。
典型案例为“大业信托·华瀚科技破产重整项目集合资金信托计划”，架构图如下所示。深圳前海东方创业金融控股有限公司、横琴润创投资基金（有限合伙）与华润置地（深圳）有限公司担任委托人，成立华瀚科技破产重整项目集合资金信托计划，用以向重整投资人泽泰实业（深圳）有限公司（重整SPV）发放信托贷款36亿元，信托资金用于收购华瀚科技创始人郑某持有的股权，最终用于削债和资产盘活，华瀚科技创始人郑某继续担任副董事长兼总经理，负责企业经营事宜。
与常规信托融资项目逻辑的差异在于，该项目的还款来源除并购投资人自身资信情况外，更重要的是重整企业在重整计划执行完毕后正常运营的现金流情况。通过追加重整企业作为共同债务人，并追加重整企业的股权质押、相关资产的抵押及预留印鉴等一系列补充风控措施，充分保护投资方利益。
地产烂尾项目纾困
信托公司从事不良资产投资业务，常常采取股债结合等方式，需要对特定产业、特定企业的未来发展走向有明确的判断，聚焦产业走势，善于运用信托制度优势提供专业服务。当前阶段信托公司对地产行业了解更为深入，宜作为不良资产投资切入点开展相关业务。
典型案例为“中航信托·天启（2018）535号中苑特殊资产集合资金信托计划”，具体结构如下图所示。中苑地产成立项目公司卡罗尔地产，拟收购信达资产持有的某烂尾项目，中航信托设立集合资金信托计划，收购卡罗尔地产51％的股权并对其发放股东借款，最终用于收购信达陕西分公司持有的陕西宝太房地产开发股份有限公司的债权（困境项目）。该信托计划中，中苑地产对信托持有股权提供到期回购义务，并按年支付资金占用费，中苑地产、华科生物及其实际控制人对中苑地产的回购义务及信托借款本息提供连带责任担保。
破产重整业务
相较于传统的破产重整方案，嵌入信托制度的重整方案具有三方面优势：
一是对债权人而言，可以使得重整案件的债权清偿在一定程度上与待处置资产的投资、理财实现有机结合，避免仓促拍卖、变卖可能导致的资产价值贬损，以时间换空间，平衡短期清偿和长期清偿之间的矛盾，从而最终提高债权人的受偿率。
二是对重整企业而言，一方面，通过信托计划将偿债资产从不受信任的重整企业股东和管理层控制中隔离出来，由中立的第三方信托公司管理，可以化解信任危机，挽救困境企业；另一方面，由信托计划担任债转股方案中的股东可以避免由债权人直接持股产生的各类问题，最大限度地保持重整企业内部组织结构的稳定，保持后续的独立经营；除此之外，通过信托计划将经营性资产隔离出来，新企业轻装上阵，有利于吸引战略投资者进入，实现快速盘活的目的。
三是对投资人而言，使用信托计划可以剥离重整企业的非核心资产，从而确保后期聚焦于核心主业的盘活与经营，且信托公司的贷款牌照还可以为其收购企业募集资金，推进重整计划落地实施。
●债转股中的股权信托重组机制
在债转股方案中引入信托计划，可以避免由债权人直接持股产生的各类问题，比如商业银行可能因法律法规的持股限制而无法直接持股、重整企业因新增股东人数超出法律限制而不得不改变公司组织形式等。并且通过设立集合结构的股权投资信托，可以引入社会资金参与企业重整，大幅提高了社会资源配置效率，为机构投资者提供投资于具有潜在丰富利润的不良资产的机会。
典型案例为建信信托参与的云南锡业债转股重整方案。云南锡业债转股方案总规模100亿元，建信信托担任GP角色，负责基金日常事务管理工作，基本架构如下图所示。
该结构中，建设银行注入少量自有资金，通过发行理财计划撬动社会资本，联合其下属单位建信信托、债务人云锡集团，共同成立双GP结构的专项基金。该专项基金将募集资金注入云锡集团下属优质三级子公司“华联锌钢”，所持股份不高于15％，每年享有的分红金额不低于净利润的10％，用以置换云锡集团下属其他二、三级子公司的对外债务。后续股权退出方案为，云锡集团的二级上市子公司锡业股份通过发行股份向建信信托回购其持有的华联锌钢的股权，或者直接以现金购买的方式回购。该模式的一大特点是，满足了《商业银行法》第四十三条“商业银行不得向企业投资”的禁止性条款规定，利用了信托公司实业投资牌照，采用基金模式动员了大量社会资金，且债和股的业务板块灵活匹配、并非一一对应。
●剥离盘活重生资产
通过在重整方案中设立独立的信托计划，将企业拆分为两个平台，一方面使重整企业摆脱沉重的诉讼负担继续经营、重整投资人聚焦于核心主业盘活资产，另一方面保证债务人能按计划向信托定期支付款项，对所有债权人进行公平、实质地清偿。
典型案例为建信信托参与的渤钢集团破产重整方案。2018年左右，“渤钢系”48家企业陷入债务危机，法院于2019年1月31日批准了“渤钢系”企业重整方案。该方案将“渤钢系”企业分为钢铁主业和非钢主业两个平台：前者“现金160亿+留债179亿+债转股760亿”，引入民营钢企德龙集团做战投；后者在建设银行的统筹和协调下，引入了信达资管、建信信托等盘活处置。业务架构如下图所示。建信信托设立财产权他益信托——建信信托·彩蝶1号财产权信托，指定重整债权人作为信托受益人，财产权信托通过向债权人分配信托利益的方式实现债权清偿，其中信托财产为委托人交付的以标的股权为表现形式的价值1216.63亿元的资产。
该案例的交易架构在国外应用十分广泛，是信托制度回归本源、发挥风险隔离优势的代表性业务。相较于传统的重整方案，在企业破产重整案例中运用信托规则，更有助于重整企业保全重生资产，利于后续的独立经营，并且充分发挥了专业受托人独立管理信托财产的优势，避免重整债权人因企业重整失败而再次受损，因此各方更容易达成共识。最终在渤钢系破产重整案件中，50万元以下债权和有财产担保债权得到100％清偿，普通债权的清偿率达到50％以上。
不良资产的特殊买方
少数信托公司与具备专业能力的不良资产投资基金、资产管理公司合作，亲自担任不良资产的特殊买方，从而赚取高额回报。
典型案例为杭工商信托·聚鑫2号特殊机会投资集合资金信托计划。业务架构图如下所示。杭工商信托的全资子公司浙江蓝桂资产管理有限公司与上海文盛资产管理股份有限公司，共同设立诸暨恒荣投资管理有限公司。由诸暨恒荣作为GP1（执行合伙事务）、上海文盛作为GP2（实际意义上的劣后投资人），“杭工商信托·聚鑫2号集合资金信托计划”作为LP，共同成立有限合伙基金——诸暨康晖，由其作为投资主体购买不良资产包，并聘请上海文盛提供处置服务。
本文源自山东国信研究
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